Circle vient de fêter ses deux ans en tant que premier émetteur de stablecoin conforme à MiCA, et a profité de l'anniversaire pour demander à Bruxelles une règle qui faciliterait aussi la conformité de ses rivaux.

Circle a marqué l'anniversaire de son propre agrément en demandant au régulateur qui l'a agréée d'ouvrir une seconde porte, plus facile, pour tous les autres.

Évaluées par rapport à ce qui est du droit en vigueur aujourd'hui, pas à ce qu'une demande de politique publique laisse entendre :

Deux des quatre affirmations sont des faits établis. Deux sont un pari politique que Circle place pendant une période de consultation, pas un changement déjà acté.

En réduisant le langage politique aux deux structures entre lesquelles un émetteur de stablecoin étranger peut réellement choisir :

• Circle a déjà payé le péage. La multi-émission est exactement la structure que Circle a construite il y a deux ans ; c'est la seule raison pour laquelle USDC et EURC se trouvent aujourd'hui dans le périmètre agréé de l'UE.
• Hansen veut une porte moins chère, pas une nouvelle destination. L'équivalence ne crée pas de nouvel accès au marché de l'UE. Elle supprime l'obligation de construire l'entité miroir que Circle a déjà construite.

Le chiffre 3 sur 50 est la vraie nouvelle, pas la demande politique. Circle n'avait jamais auparavant quantifié à quel point le périmètre de conformité MiCA est étroit. Cinq semaines après la fin de la période de transition, environ 99 % des stablecoins en circulation mondiale, selon Hansen, se trouvent entièrement hors du marché européen agréé, un fait que l'analyse tracee du 24 juin laissait entendre sans pouvoir encore le chiffrer.

Le demandeur est l'acteur en place que la règle actuelle protège. USDC et EURC sont devenus les stablecoins dollar et euro agréés par défaut sur les plateformes de l'UE précisément parce qu'USDT ne pouvait, ou ne voulait, pas franchir la même barre. Demander à Bruxelles d'assouplir cette barre relève soit d'une véritable construction de marché pour des institutions européennes privées de liquidité dollar offshore, soit d'une protection de la propre base de clients de Circle face au retour éventuel d'un concurrent. Le raisonnement public ne tranche pas la question.

Le premier bénéficiaire probable n'est pas celui que suggère le titre. Un émetteur américain agréé sous le GENIUS Act ou un émetteur de stablecoin systémique supervisé par la Banque d'Angleterre est un candidat plus plausible à une désignation « équivalente » que Tether, dont le régime d'origine est précisément celui qu'il défend activement face aux règles de type MiCA, pas celui qui a été construit pour leur ressembler.

• Aucun texte n'existe encore. La consultation ciblée de la Commission européenne sur la révision de MiCA a ouvert le 20 mai 2026 et reste ouverte aux commentaires jusqu'au 31 août 2026. L'équivalence est l'une des questions posées par la consultation, pas une proposition sur la table.
• La BCE n'adhère pas à une version souple. L'analyse de la BCE conclut que l'UE ne devrait pas adopter une lecture permissive autorisant un jeton à être émis conjointement avec une entité de pays tiers sous une supervision plus légère ; tout au plus accepterait-elle un régime d'équivalence à l'échelle de l'UE, étroitement circonscrit. La préoccupation : en cas de tension, les rachats côté UE pourraient d'abord vider la réserve européenne pendant que la branche offshore du même jeton reste sous des règles plus légères.
• L'absence de Tether relève en partie d'un choix, pas seulement d'une porte fermée. Le PDG de Tether, Paolo Ardoino, a qualifié une licence MiCA de « très dangereuse » pour un stablecoin de l'ampleur d'USDT, en s'opposant à l'obligation pour les émetteurs de détenir au moins 60 % de leurs réserves en dépôts auprès de banques de l'UE, citant la brève perte de parité d'USDC en 2023 lors de la faillite de Silicon Valley Bank comme preuve du risque de concentration créé par cette règle. Une voie d'équivalence règle un problème d'accès. Elle ne règle pas une objection portant sur le fond de la règle de réserve.
• Le calendrier réaliste est 2027, pas cette année. Les responsables et analystes qui suivent la révision s'attendent à ce qu'une véritable révision législative de MiCA, équivalence comprise, n'aboutisse que vers 2027. La période de consultation se referme dans cinq semaines ; rien ne change à l'accès au marché de l'UE avant cette échéance.

L'analyse tracee du 24 juin sur l'échéance de transition de MiCA couvrait déjà les mécanismes à l'origine de la rareté actuelle : la sortie d'USDT des marchés européens agréés et l'émergence de Circle comme unique émetteur de stablecoin dollar agréé parmi les dix premiers en Europe. Cinq semaines plus tard, c'est Circle qui demande à rouvrir la porte qu'elle a franchie seule.

L'analyse tracee du 2 juillet sur l'avertissement du FMI concernant la fragmentation citait déjà le plancher de 60 % de dépôts bancaires européens de MiCA face à l'exigence de 100 % de bons du Trésor du GENIUS Act comme l'exemple concret le plus clair de règles de réserve fragmentant l'architecture des stablecoins par juridiction. L'équivalence, si elle survit à la révision, est le premier mécanisme concret sur la table susceptible de combler cet écart, mais uniquement pour les émetteurs que les régulateurs accepteront de qualifier de comparables.

L'analyse tracee du 18 juillet sur la feuille de route transatlantique américano-britannique couvrait une version plus souple du même réflexe : deux trésors publics s'accordant sur des principes de réserve sans aucune reconnaissance mutuelle attachée. La consultation de l'UE pose une question plus précise et plus structurellement contraignante : la supervision d'un régulateur étranger peut-elle purement et simplement se substituer à une licence européenne.

Le message d'anniversaire de Circle a fait deux choses à la fois : il a quantifié, pour la première fois publiquement, à quel point le périmètre agréé de MiCA est étroit, 3 des 50 plus grands stablecoins mondiaux, environ 99 % de la circulation mondiale de stablecoins restant en dehors, et il a engagé Circle à plaider, au cours d'une consultation en cours de la Commission européenne, pour une règle qui faciliterait l'entrée de ses propres concurrents dans ce périmètre. Rien ne change à l'accès au marché de l'UE avant le 31 août 2026, date de clôture de la consultation, ni réalistement avant 2027, date à laquelle une éventuelle révision législative pourrait aboutir. Ce qui change aujourd'hui, c'est que l'acteur en place qui a le plus profité de la rigueur actuelle de MiCA demande désormais publiquement son assouplissement, une position qui en dit autant sur une demande institutionnelle européenne insatisfaite de liquidité dollar offshore que sur le calcul concurrentiel propre à Circle.

Trois choses à surveiller :

• Si l'équivalence survit jusqu'à un véritable texte législatif. La révision de la Commission devrait aboutir vers 2027 ; l'échéance de consultation du 31 août 2026 est la première étape, pas la dernière.
• Si Tether répond ou non à la consultation. Un commentaire public, ou un silence persistant, indiquerait si Tether considère l'équivalence comme une véritable voie de retour ou continue de rejeter la règle de réserve de MiCA par principe.
• Quel régime étranger l'UE traitera en premier comme « équivalent ». Un émetteur américain agréé sous le GENIUS Act ou un émetteur de stablecoin systémique supervisé par la Banque d'Angleterre est un candidat plus plausible que Tether, dont le régime d'origine est précisément celui qu'il défend activement face aux règles de type MiCA.